中國上市公司融資結構與控制權轉移

內容簡介

　　公司控制權問題是公司發展中的決定性因素，也是現代企業治理結構中的一個關鍵問題。有效率的公司控制權市場不僅能夠形成對不良管理者進行替代的持續性外部威脅，而且能夠促進一國產業結構的調整，使資源達到優化配置。企業融資結構與控制權之間存在著緊密聯繫，前者不僅規定著企業收入流的分配，而且規定著企業控制權的分配，資本結構管理控制學派認為融資結。構從以下方面影響控制權的爭奪：第一，融資方式的選擇影響委託投票權的競爭；第二，公司成為收購目標的概率隨債務水平降低；第三，目標公司權益所有者獲得的接管溢價部分和負債水平正相關。本書以上述理論和資本結構的其他相關理論為依據，採用了實證分析與規範分析相結合的研究方法，對中國上市公司融資結構與控制權轉移的關係進行了研究。
　　本書共包括8章。第1章為緒論；第2章從MM定理出發，對現代公司融資理論的主要內容和最新發展進行綜述，並重點探討了控制權理論在資本結構研究中的應用。第3章以股權結構為出發點重點研究了我國上市公司控制權的現狀及形成背景，我國上市公司控制權的突出特點是第一大股東的超強控制和內部人控制。第4章在總結國內外相關實證研究結果的基礎上，以資本結構理論中所揭示的資本結構影響因素為假設，設定了一些變量，對這些變量進行了總體分析和分組分析，實證結果表明，雖然中國上市公司的股權結構和融資結構具有一定的特殊性，但二者在減少所有者——管理者利益摩擦和降低代理成本等方面仍然發揮著一定程度的積極作用。這一結論一方面說明了資本結構理論、控制權理論、代理成本等相關理論對於我國上市公司具有一定的適用性，從而為我們尋找理想的融資結構、股權結構提供了有益的啟示；另一方面也表明我國上市公司特定的股權結構、融資結構和控制權結構存在著被我們所忽視的正面影響和仍有待於進一步研究的治理機制。因而客觀公正地評價我國的股權結構和融資結構模式，並在此基礎上深入研究其與控制權的相互作用機制和客觀效果，具有十分重要的理論和現實意義。
　　本書第5章以2001-2003年發生控制權轉移的155家A股上市公司和隨機選取的同年度未發生控制權轉移的195家公司為樣本，採用Logistic模型方法實證研究了融資結構及公司其他財務特徵與控制權轉移發生概率的關係。回歸結果證明，長期負債率影響控制權轉移的發生，一定程度上驗證了資本結構管理控制學派的相關理論，說明儘管我國上市公司控制權多是協議轉讓，但融資結構與控制權轉移的互動機制仍然在發揮作用。回歸結果顯示，管理層持股比例小，在控制權轉移過程中還不能起到明顯的作用；第一大股東對融資結構調整和控制權轉移都有著至關重要的影響；股權較為分散、總股本較小、每股淨資產較少、固定資產比例小的成熟行業的公司具有較高的控制權轉移概率，公司控制權轉移有買殼上市的動機。
　　本書第6章以2001～2003年我國A股上市公司非流通股協議轉讓的155家公司為樣本，實證研究了控制權轉讓價格、轉讓溢價率與融資結構及其他影響因素之間的關係。研究表明，融資結構、盈利能力和股權結構對控制權轉讓價格沒有影響，只有目標公司的每股淨資產與股權性質影響控制權轉讓價格，控制權轉移中股權定價方式市場化程度較低。總負債率與控制權轉移溢價率存在顯著的正相關關係，在一定程度上驗證了資本結構管理控制學派關於目標公司權益所有者獲得的接管溢價部分和負債水平正相關的觀點。由於市場對殼資源價值的重視和政府干預力量的存在，盈利能力對控制權轉讓溢價率的影響與假設不符。資本結構管理控制學派關於目標公司權益所有者獲得的接管溢價部分和內部人持股比例正相關的觀點也未得到證實，還需要進一步的研究。
　　本書第7章在總結融資結構與控制權轉移的治理機制之後，分析和總結了我國制度、環境中公司融資結構與控制權轉移互動機制發揮作用存在的障礙，並探討了完善的政策路徑。本書第8章是總結和展望，中國上市公司控制權轉讓從產生到逐漸發展，其模式還處於不斷的調整和變化之中，遠沒有達到成熟的水平，相信隨著資本市場的不斷發展，其間的作用將進一步凸顯。
　　本書試圖通過以上的分析研究，能對中國公司融資理論的發展有所啟示，更能為中國企業的融資決策和公司治理問題有關政策的制定提供理論依據和實踐指導。